Нефти нездоровится

Падение цен на сырье вызывает опасения по поводу любви к рискованным активам
Как много всего может измениться за год. Когда в январе 2006 года Россия отрезала поставки газа на Украину, цены на сырую нефть подскочили за несколько недель на 19%. В этом году аналогичный перерыв в поставках по причине нефтяного спора с Белоруссией стал для рынка новостью одного часа. А 9 января цена на сырую нефть упала до полуторагодового минимума.
Нефть не спасли ни сокращение добычи, запланированное Организацией стран-экспортеров нефти (ОПЕК), ни разговоры об американской или израильской атаке на Иран, хотя оба эти слуха в другое время добавили бы к цене барреля несколько долларов.
Некоторые приписывают падение цен на нефть мягкой зиме в северном полушарии – нью-йоркцы принимают в начале января солнечные ванны. Но медь тоже дешевеет, а это нельзя приписать погоде. Другие металлы потянулись вниз вслед за медью. Индекс всех товаров журнала Economist, не включающий нефть, упал в течение недели перед 9 января на 10,2%.
Возможно, падение цен на товары указывает на то, что впереди у мировой экономики трудный участок дороги. Может быть, они приходят в соответствие с настроениями на рынке облигаций, где кривая дохода с отрицательным угловым коэффициентом (когда краткосрочные процентные ставки выше долгосрочных) уже несколько месяцев, как многие полагают, указывает на спад.
Однако тезис о спаде на самом деле не находит подтверждений в последних экономических данных, которые показывают, в частности, сильный рост занятости в США и подъем германской промышленности. Нет и других признаков того, что инвесторы с пессимизмом смотрят на будущее глобального роста. Балтийский фрахтовый индекс, измеряющий торговые потоки, за последний год вырос более чем вдвое.
Представляется более вероятным, что цены на сырье снижаются под давлением двух других факторов. Первый из них – поставки, поскольку рост цен неуклонно вел к увеличению производства. Немецкий банк Dresdner Kleinwort считает, что 2007 год может стать первым годом нынешнего "суперцикла", в котором проблемы с поставками ряда металлов начнут утрачивать остроту. Одновременно потребители нефти накопили запасы (хотя самые последние данные показали их сокращение), что сделало их менее уязвимыми для перебоев с поставками.
Вторая действующая здесь сила – приток инвестиций. Явно не является случайным совпадением, что два товара, наиболее пострадавших при недавней активной распродаже финансовых инструментов в связи с угрозой дальнейшего снижения цен, – это нефть (товар, пользующийся наибольшим спросом) и медь, где спекулятивная переоцененность казалась самой большой.
Энтузиазм по поводу сырья в последние годы был частью общего движения в сторону "альтернативных активов", в которые попадает все, кроме акций, облигаций и наличности. Идея была в том, чтобы найти активы, которые были бы не привязаны к традиционным вкладам, что должно было улучшить у инвестиционных портфелей соотношение рисков и вознаграждения.
Когда возникает подобная мода, она быстро набирает обороты. Дело в том, что классы альтернативных активов часто малы, и новые потоки инвестиций очень быстро гонят цены вверх. Для тех, кто участвует в этом тренде, это служит подтверждением мудрости их решения, а других подстегивает скорее прыгать в этот поезд.
С сырьевыми товарами инвестиционные фонды часто покупали индексные портфели, что означало вложение денег в сырье независимо от реалий каждого рынка. (Одна из проблем меди в том, что ее взвешивание как компонента индекса по степени значимости, как и в случае других цветных металлов, понижается.)
В большинстве товарных индексов самым главным компонентом является нефть. По оценкам Citigroup, начиная с 2003 года финансовые потоки подняли цены на нефть примерно на 35 долларов за баррель.
Масштаб инвестиционных потоков был столь велик, что изменилась сама структура товарного рынка. Традиционно фьючерсные цены были ниже, чем спотовые цены, то есть цены при условии немедленной поставки; такая ситуация называется "бэкуордейшн", или "перевернутый" рынок. Это позволяло инвесторам покупать фьючерсы и ждать, пока цены вырастут до уровня спотовых. Этот доход, известный как "доходность переноса", был важной частью доходов от сырьевых товаров.
Однако финансовые спекуляции привели к тому, что фьючерсные цены на некоторые товары поднялись значительно выше спотового уровня – такое необычное явление называется "контанго" (надбавкой к цене, взимаемой продавцом за отсрочку). Это означало, что инвесторы, вкладывавшие деньги во фьючерсы, стали их терять; иными словами, "доходность переноса" стала отрицательной. Так что хотя товарный индекс журнала Economist в 2006 году вырос на 28%, Индекс суммарного дохода на вложенный капитал Goldman Sachs упал на 15%.
Это, судя по всему, разочаровало многих обратившихся в "товарную" веру. Спекулятивные инвесторы уходят со своих позиций. Может, их и волнует Владимир Путин, но еще больше их волнует снижение их финансовых потерь.
Товарная распродажа сопровождалась отступлением в другом классе рискованных активов, а именно, на рынке акций развивающихся экономик. Инвесторы неожиданно вновь осознали политические риски. За наскоро состряпанным валютным контролем, навязанным в прошлом месяце Таиландом, последовали планы Уго Чавеса национализировать венесуэльский бизнес.
Вдруг инвесторы дрогнули. Господь, как объяснялось в фильме 1960-х годов "Девушка Джорджи", всегда держит в рукаве ватрушку.