Эксперты назвали обмен акций ЛУКОЙЛа на активы однобокой сделкой

Москва. Консорциум американского миллиардера Тодда Боэли готовит сделку по приобретению зарубежных активов ЛУКОЙЛа. Схема предполагает обмен ценными бумагами компании, замороженными после введения США санкций против ЛУКОЙЛа и его «дочек» в октябре 2025 года. Сделку, по сведениям Рейтер, ждут в течение нескольких недель. Что это значит и насколько вероятен обмен, разбиралось Агентство нефтегазовой информации совместно с экспертами.

Центральной фигурой переговоров является американский инвестор с опытом крупных сделок на нефтяном рынке Тодд Боэли. Помимо его фонда, в консорциум входят западные институциональные держатели акций ЛУКОЙЛа, включая Capital Group: бумаги компании они либо продали бизнесмену, либо внесли в объединение как взнос - точно так же, как фонды, уже скупившие бумаги у рынка с дисконтом. Именно консорциум выступает покупателем зарубежного периметра и стороной, которая должна получить одобрение американского регулятора.

Как устроена схема

Уникальность конструкции предполагаемой сделки в том, что покупатель не платит деньгами: он заранее приобрел замороженные бумаги ЛУКОЙЛа у западных фондов примерно по 30 центов за доллар - с дисконтом около 70% к номиналу, а теперь через эскроу-счет предлагает «вернуть» их самой компании в обмен на международный периметр: месторождения, НПЗ и сети АЗС. К оценке активов в $22 млрд итоговая скидка, по разным подсчетам экспертов, достигает 60-70%.

Эскроу - это счет, на котором заблокированные бумаги хранит независимая третья сторона: она передает их ЛУКОЙЛу только после исполнения компанией обязательств по передаче активов. Механизм фиксирует их исполнение обеими сторонами и позволяет регулятору проследить, что российская сторона не получит «непредвиденной выгоды» от сделки.

«Конструкцию "обмен замороженных акций на зарубежные активы" я бы не назвал универсальным шаблоном - это компромисс под конкретного эмитента», - объясняет руководитель лаборатории «Энергия будущего» Московской школы управления «Сколково» Владимир Демидов.

Эксперт добавляет, что активы стоимостью $22 млрд консорциум получает за бумаги, приобретенные примерно за $6,6 млрд. Даже с учетом деградации части объектов дисконт к реальной стоимости остается существенным. Западные фонды фиксируют убыток, но освобождают балансы от «токсичных» бумаг, а ЛУКОЙЛ вместо живых денег получает собственные акции, которые может погасить или оставить в казначействе, ограничив тем самым дивидендный потенциал.

«Передача замороженных акций в обмен на рентабельные активы - это "однобокая сделка", и безусловный бенефициар здесь США, которым удалось относительно легко согласовать ее с собственным Минфином. Показательно, что акции ЛУКОЙЛа на фоне обсуждения сделки демонстрируют негативный тренд - аналитики не согласны с экономикой будущего обмена», - отмечает член экспертного совета Российского газового общества Павел Марышев.

Зачем это ЛУКОЙЛу

Самый сложный вопрос - мотивация самой компании. ЛУКОЙЛ когда-то осознанно интегрировался в международные финансовые структуры и размещал акции на зарубежных биржах, но после блокирующих санкций эта стратегия потеряла смысл.

«По сути компании предлагают поменять реальные заводы, заправки и другие ценные активы на "фантики", так что не исключено, что ЛУКОЙЛ в этом вовсе не заинтересован», - рассуждает ведущий аналитик ФНЭБ, научный сотрудник Финансового университета при Правительстве РФ Игорь Юшков.

Цена международного периметра

Потеря зарубежного бизнеса уже зафиксирована в отчетности: списание Lukoil International на 1,67 трлн руб. и чистый убыток за 2025 год свыше 1 трлн руб. при сокращении выручки от продолжающейся деятельности на 14,8% год к году.

По оценке Владимира Демидова, компенсация в виде собственных акций не восполняет ни утраченную операционную прибыль, ни географическую диверсификацию - это не равноценный обмен, а фиксация потерь с сохранением контроля над российской «дочкой».

Масштаб этих потерь объясняется тем, что международное направление всегда было ядром стратегии: на него приходилось 13-15% бизнеса, а вертикально интегрированную цепочку за рубежом выстраивали в том числе потому, что нарастить ресурсную базу внутри России мешала конкуренция с госкомпаниями.

«Выход из зарубежных проектов сужает присутствие на международных рынках, а рано или поздно возвращаться туда придется - без текущих активов это будет сделать сложнее», - отмечает Павел Марышев.

По словам Игоря Юшкова, заявления о том, что активы к моменту сделки неработоспособны, преувеличены: перерабатывающие заводы и заправки в основном работают. Правда, серьезные потери у компании все же есть - ЛУКОЙЛ вышел из иракского проекта «Западный Курна-2», где сменился оператор, и иракская сторона, скорее всего, будет учитывать этот актив как предмет торга.

Владимир Демидов при этом добавляет, что риск заниженной оценки существует, но он уже реализован в цене: покупатель осведомлен о простое части объектов и закладывает это в дисконт.

Но главная беда ЛУКОЙЛа - не цена, а отсутствие альтернатив: санкционный статус бумаг и политические ограничения OFAC сузили круг покупателей до консорциумов, готовых работать с эскроу.

При этом у компании остается опция вообще ничего не продавать. НПЗ в Болгарии и Румынии пока никто не национализирует: американские власти выдают генеральные лицензии на продолжение их работы, а рыночную цену регулятор не разрешит выплатить никому, пока действуют блокирующие санкции.

«В таких условиях логичнее занимать выжидательную позицию - вдруг завершится конфликт, вдруг появятся послабления», - подчеркивает Игорь Юшков.

Не все эксперты, впрочем, видят обмен однозначно бессмысленным.

«Сделка по дизельному топливу, заключенная недавно, явно сигнализирует о возможном потеплении в части экономических связей. С другой стороны, выкупленные активы принадлежали преимущественно европейским компаниям. ЕС, в отличие от заокеанских коллег, не демонстрирует намерений к сближению - для них политический курс важнее потребностей экономики. В таком случае сделка выглядит уже более ценной для ЛУКОЙЛа», - отмечает Павел Марышев.

По словам эксперта, действительность показывает, что ЕС нуждается в российских углеводородах больше, чем российские компании в западном рынке, поэтому большинство игроков продолжат выжидать.

«Если сделка все же пройдет - в чем я сомневаюсь, - такой формат сотрудничества с зарубежными инвесторами малоэффективен», - добавляет Павел Марышев.

Прецедент или разовая акция

Для отрасли важен вопрос - станет ли сделка шаблоном для других компаний из санкционных списков. Эксперты в этом сомневаются: механизм требует трехсторонней конструкции - покупатель, банк-агент и регулятор, - и, главное, политического согласия США на то, чтобы российская компания не получила особой выгоды. Добиться его большинству подсанкционных эмитентов сложнее, чем ЛУКОЙЛу с его уникальным масштабом зарубежных активов.

«Прецедент точно не станет эталоном: большинство российских компаний рассматривают разморозку активов и последующую продажу по рыночной цене. Это разовая акция, ни о каком насильственном отъеме речи идти не может», - считает Павел Марышев.

Игорь Юшков также не видит в схеме прорыва: покупателю нужно набрать достаточно лоббистских ресурсов, чтобы получить генеральную лицензию именно на заключение сделки, а способ расчета - уже его собственная проблема. Даже если сделка закроется, она останется точечным кейсом - о новом стандарте можно будет говорить только при появлении второго и третьего покупателей с сопоставимыми возможностями.

За частным кейсом, впрочем, видна общая тенденция: по оценке Владимира Демидова, сделка сигнализирует о переходе от простой заморозки к управляемой конвертации активов в интересах западных держателей. Поэтому России имеет смысл ускорить перевод расчетов в дружественные юрисдикции, страховать активы двусторонними соглашениями и создавать механизмы блокировки аналогичных схем для активов нерезидентов внутри страны.

«Запад пытается нащупать схему, при которой фактически не придется платить российским компаниям, но активы перейдут в чужую собственность. Такое выдавливание предпринимали и раньше - часть дочерних структур Газпрома за рубежом, по сути, была национализирована. Попытки продолжаются, но всем хочется сохранить лицо цивилизованных структур», - добавляет Игорь Юшков.

Вероятность закрытия сделки эксперты оценивают сдержанно. Павел Марышев прямо говорит о сомнениях, а Игорь Юшков указывает, что нынешний статус-кво компанию может устраивать больше, чем обмен. В ближайшие недели, по мнению аналитиков, стоит следить за двумя развилками. Первая - выдаст ли OFAC генеральную лицензию на сделку и в какой формулировке: именно она определит, получит ли ЛУКОЙЛ хоть какую-то компенсацию. Вторая - готова ли сама компания пойти на обмен или сделка останется «бумажной» схемой консорциума Тодда Боэли, не дожившей до подписания.

Автор фото Amr Alfiky Рейтер